观点集锦 | 2022中国经济形势与资本市场走向——大金融思想沙龙第176期
编者按
2022年3月19日，由中国人民大学国际货币研究所与中国人民大学财政金融学院EMBA中心联合举办的大金融思想沙龙（总计176期）在线上举行，IMI学术委员、如是金融研究院院长兼首席经济学家管清友做主题报告“2022中国经济形势与资本市场走向”，IMI学术委员、香港中文大学（深圳）高等金融研究院政策与实践研究所所长、香港国际金融学会主席肖耿，IMI学术委员、中国人民大学中国资本市场研究院联席院长赵锡军，IMI学术委员、银杏资本董事长、北京金桐网科技有限公司董事长周广文，平安证券首席经济学家、研究所所长钟正生，北京衍航投资管理有限公司创始人、投资总监刘毅在线上联合做出精彩解读，本次沙龙由中国人民大学财政金融学院EMBA中心主任胡波主持。
以下为与会嘉宾的观点集锦：
主题报告
管清友
IMI学术委员、如是金融研究院院长兼首席经济学家
《外放“黑天鹅”，内防“灰犀牛”》主题报告
经济形势方面，2022年完成GDP5.5%的目标挑战压力较大，需要增强整个宏观政策的前瞻性，稳增长还需加码。在国外三大“黑天鹅”与国内三大“灰犀牛”面前，要更关注国内的问题。3月16日召开的金稳委会议意义重大，总体观感包括两个层面：1、对市场信心稳定起到了重要作用。2、对市场所关注的问题、具体政策金稳委都给出了明确的说法，极大助力了市场稳定。要沿着政策纠偏，去纠正很多领域原来所谓的合成谬误现象。在打好2022年稳增长组合拳之外，具体有两大建议：一是对地产的松动，在坚持“房住不炒”的前提下，力度要更大，速度要更快。二是关于汽车限购，即全国包括北京、上海、广州等八个城市限购放开的问题应该认真考虑。
政策选择方面，从宽货币到宽信用，宽松窗口期还在。通胀是货币政策的阀门，PPI高位回落，CPI还在低位，宽松的空间逐渐打开；政策建议方面，我国可动用的货币政策工具充足，货币政策应该进行更为宽松的策略。3月降准+4月降息的窗口期还存在，近期降准可能性极高。
资产策略方面，多空博弈剧烈，要把握结构性机会，三大预期差修复+三大利好催化的情况下，市场存在短期超跌反弹的趋势，看好高景气成长、稳增长和再通胀主线。在PEG已进入合理区间，一季报公布之际，货币政策还有宽松空间，高景气成长在业绩较优的催化下反弹可期。
嘉宾研讨
肖耿
IMI学术委员、香港中文大学（深圳）高等金融研究院政策与实践研究所所长、香港国际金融学会主席
内部金融风险可控，关注外部压力和风险
今年受俄乌战争、全球供应链断裂、中美关系不确定性、疫情等影响，微观、宏观层面都出现了很多不确定性。我认为，在目前的阶段，最大的风险是战争和全球供应链的断裂，以及来自美国和国外的压力。在这些压力和风险面前，出现一些房地产的风险和金融风险其实不是大问题。
国内情况来看，金融风险、房地产风险可控。中国外汇储备很多、地方债务问题也可控，在这种情况下，面对国际地缘政治和外部压力的不确定性，应该把对金融地产、债务的担忧降下来，同时加强对经济的刺激。美国的经济政策值得我们参考，同时，我们在共同富裕和贫富差距上有自己的优势，更应该放手利用财政政策和货币政策去刺激宏观经济。中国可以直接从项目入手，在供给方面刺激、需求方面配合。目前全球大通胀，但中国没有表现出来，更反映了我们的经济问题。我们应该把目标通胀大幅度提高，增加政策刺激。我们有很多预期不好，就是需求不足、项目执行无力，是过分强调了金融、房地产和社会的风险。
最后在房地产方面，我认为中国“房住不炒”的宏观政策是正确的，但应该集中在空置率而不是价格，中央和各方面要认真考虑，要把最主要的监控标准从价格稳定转移到供需平衡。
赵锡军
IMI学术委员、中国人民大学中国资本市场研究院联席院长
市场不确定性正在收敛，中国市场仍面临压力
第一，中美市场面临的不确定性开始收敛。前期俄克冲突加上监管政策不明朗，市场预期多样，导致市场波动性很强，而3月16日金稳委开会和3月17日美联储正式加息，明确了中美政策走向，市场不确定性由发散开始走向收敛，市场将逐渐平稳。
第二，中国此次政策表现非常灵敏。中美政策落地仅相差1天，金稳委会议传递积极信息，与美联储加息形成了有效的对冲。金稳委会议后，即便是美联储加息市场也没有受到很多影响，反应政策的积极有效。
第三，我们关注中美的经济走势和政策走势。从经济增速来看，2021年中国经济增速季度数据表现出下滑态势，急需扭转，而美国经济增速存在季度波动性存在但没有形成下滑趋势。从政策层面看，中美政策分野后，中国面临压力更大。美联储正式转入加息缩表策略，而中国则偏重提升政策灵活性、增加流动性供应。虽然中美利差仍存在，但是也反映出中国资金成本比美国高。按照目前两国的政策趋势，中美利差将不断收窄，如果我们继续放松政策、提高流动性，需要考虑资金跨境流动和外汇市场所面临的压力。美联储加息政策已经明朗，而中国货币政策的灵活性仍有待进一步明确。
周广文
IMI学术委员、银杏资本董事长、北京金桐网科技有限公司董事长
国内外经济形势、资产配置与中国资本市场
目前，国际关系发生变化，国内外经济框架也与之前不同，我将就这些问题以及中国资本市场的定位、定价和市场情绪谈一下自己的看法。
第一，中国经济形势要放在国际背景下看，要把中美关系纳入考虑范围。这次俄乌之争美国和西方对俄罗斯采取了综合性的制裁手段，给我们敲响了警钟。美国已经把中国作为战略对手来对待，在未来考虑资产布局、风险规避时，应该把中美关系作为分析出发点。中概股就是因为是中美资本市场的交叉性资产，这次受到很大冲击。
第二，中国国内处在新旧经济转型的阵痛期。传统产业和中小企业受疫情和经济升级换代的影响，整体非常悲观。新能源行业和数字产业等则有很好的发展前景。但目前新的产业因为规模还没有那么大，替代老的会有个过程，所以一定会对居民、企业、地方政府的收入和整个税收产生很大影响。所以，我们在分析经济形势和进行资产配置时，也要考虑国内经济转型升级的大背景。
第三，资本市场的有关问题。中央领导层目前给予资本市场很高的定位：金融枢纽，牵一发动全身，是发展中国高质量经济的主要抓手。在此基础上，我们正在努力改变中国资本市场由外国资本定价的现状，争取自主的资本市场定价权。同时我们的居民企业财富也在逐步向资本市场去转移，资本市场在未来将成为我们配置的重要的资产池。在这样的前提下，极端悲观的情绪是没必要的，我对资本市场还是比较乐观的。
钟正生
平安证券首席经济学家、研究所所长
俄乌冲突加剧全球滞涨风险，对全球经济金融各方面造成影响
俄乌冲突造成了全球滞涨风险的上升，体现在能源价格、食品价格，国际运价的飙升。美国实际经济增速预期下修1.2个百分点，面临较大的不确定性。因对俄罗斯能源的依赖，俄乌冲突对欧洲经济冲击更大。美联储如期开启加息周期，缓解了对金融市场影响的不确定性。缩表可以缓解现美债收益率曲线过快走平甚至倒挂的风险，预估5月份会宣布缩表。
主要资产趋势：十年期美债利率，预判上半年会升到2.3%-2.5%，警惕美债期限利差缩窄甚至是倒挂的风险；美股波动性加大，但深度调整概率不高；美元短期获得支撑，后续震荡回调；原油价格短期仍然降温，同时波动剧烈；黄金需求上升，但面临回调压力。
对于中国的影响：欧美经济受影响，指向中国出口增速可能更快高位回落；美股对A股的外溢效应有限，A股需走好自己的路；中美利差警戒值是80BP，低于警戒值可能影响人民币汇率；但汇率强弱与风险偏好存在较密切关系，需关注地缘政治冲突的演化；俄乌冲突造成了全球原油、金属和粮食价格飙升，加大了中国输入型通胀压力，会某种程度上抑制货币政策宽松的空间；产业层面，大力发展新能源，做好中国“底层资产”，包括为资本设置红绿灯，尤其在科技制造业领域，以及要夯实金融基础设施等。
刘毅
北京衍航投资管理有限公司创始人、投资总监
投资人的一致投资策略导致此次A股市场调整
市场观点认为，今年导致A股市场下跌的因素主要包括：国内房地产债务问题、美联储货币政策收缩、俄乌战争、中概股危机。可是这些因素几乎都不能完全的解释今年A股市场的下跌。除宏观因素之外，A股市场的波动可能有自己内部的因素。
A股市场微观结构是内卷的，既体现在上市公司层面，也体现在投资者主体的层面。首先是上市公司内卷，一旦市场出现高景气度的产业，新增产能就会大规模一哄而上，企业最后比拼的是规模效益和成本控制能力，景气度周期都是比较短暂的。近几年，通过持续的投资者教育，投资人开始习惯于从中长期维度评估企业价值。由于高强度产能投资，虽然短期景气度高位，但中期维度的业绩预期出现不确定性，必然导致其估值下降。此外，上市公司要大量投资，整体上对资金有明显的饥渴，同时大量上市公司股东减持也造成了A股资金持续的流出。
导致市场波动的另外一个原因来自于投资人行为的内卷。近几年权益类市场增加了大量的低风险偏好资金，量化投资资金和主观策略资金，这些资金的买卖策略大部分是景气度轮动和价格动量策略。尽管市场每个参与主体都在基于自己可得的信息做出正确合理的决策，但是这些决策行为方向是一致的，触发因素也是差不多的。如果汇总在一起，就容易产生市场的大幅波动。
总结下来，上市公司大量产能投资的内卷，是中国过去二十多年的发展模式，市场参与者无法改变，而且这种模式有利于整个国家制造业实力的提升。实现投资策略的多样化，来防止市场投资者的一致性行为，应该是未来市场生态建设的努力方向。
大金融思想沙龙
大金融思想沙龙是中国人民大学国际货币研究所和财政金融学院货币金融系联合发起设立的高层次学术沙龙，分“全球领袖”、“政策专家”、“学术名家”、“业界精英”与“青年学者”五个系列。沙龙立足中国实践、紧跟国际前沿，为推动新时期“大金融”学科建设，深入开展“大金融”理论、政策与战略研究搭建高水平、专业化、开放式的学术交流平台。“大金融”概念，在学理上源于黄达教授所倡导的宏微观金融理论相结合的基本思路，在理念上源于金融和实体经济作为一个不可分割的有机整体的系统思维。中国人民银行副行长陈雨露在《大金融论纲》中系统论证了“大金融”命题的基本内涵和方法论思想，为全面构建有利于促进长期经济增长和增强国家竞争力的“大金融”体系框架奠定了理论和实证基础。
整理 安然、林靖澄、林柏帆、薛舒宁、赵秦艺
编辑 李明
责编 李锦璇、蒋旭
监制 朱霜霜、安然
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中国人民大学国际货币研究所（IMI）成立于2009年12月20日，是专注于货币金融理论、政策与战略研究的非营利性学术研究机构和新型专业智库。研究所聘请了来自国内外科研院所、政府部门或金融机构的90余位著名专家学者担任顾问委员、学术委员和国际委员，80余位中青年专家担任研究员。
研究所长期聚焦国际金融、货币银行、宏观经济、金融监管、金融科技、地方金融等领域，定期举办国际货币论坛、货币金融（青年）圆桌会议、大金融思想沙龙、麦金农大讲坛、陶湘国际金融讲堂、IMF经济展望报告发布会、金融科技公开课等高层次系列论坛或讲座，形成了《人民币国际化报告》《天府金融指数报告》《金融机构国际化报告》《中国财富管理能力评价报告》《宏观经济月度分析报告》等一大批具有重要理论和政策影响力的学术成果。
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